一天就能卖掉几十亿、上百亿的新基金规模相去甚远。而且2006年1季度还出现了基金行业〃业绩越好，赎回越多〃的怪圈。虽然我们净值增长较快，但是到一季度末，基金份额较首募规模大幅缩水。
这应该算是一个艰难时刻，而且原因并不是我们做得不好。在这种压力下，招商优质还是坚持自己的投资策略，稳打稳扎。我们本身就是一种偏均衡的投资，集中度低。加上风险控制做得特别严格，即使遇到相应的赎回，也没有出现太大的风险。后来，净值保持平稳向上，也逐渐赢得了市场投资者的信赖，规模开始显著回升。现在我们的基金资产净值已经达到140多亿元了。
投 资 心 得
简乐： 您投资组合中的〃双低〃特点对您个人的工作提出了相当高的要求……究其实质，就是要尽可能地多选好股，把风险控制在最低。在您的投资理念里，什么样的股票是好股票？
张冰： 我认为，股票投资的盈利模式归纳起来无非是两类：一是注重于寻找价值被低估的股票，通过价值回归获得盈利；二是注重于寻找成长性企业，由利润增长驱动股价上升以获得盈利。前者是基于非有效市场的假设，后者是基于有效市场的假设，我的投资理念偏向于后一种盈利模式。具体来讲，就是要去寻找能持续成长并且不断创造价值的企业，买入持有以分享其成长的成果。现在全市场都在寻找被低估的股票，其核心是企业的价值判断。企业静态的价值比较容易判断，而企业未来的成长创造的价值评估起来比较复杂，往往容易被低估，这也是我们研究和价值发掘的重点。
简乐： 您怎样定义价值股和成长股？有人认为它们是一回事。
张冰： 我认为这是两类不同性质的股票。价值股主要是成熟行业的稳定公司的股票，如果其股票的市场价格低于其合理的估值，我们买入后可获取价值重估所带来的回报；成长股是指处于新兴的行业和成长阶段的公司的股票，其价格可能会随着企业的成长而提升，我们买入后分享其成长的价值。前者更重视估值，后者更重视企业的成长性。其实，动态地看，这两类股票投资的本质是相同的，核心是对企业合理价值的评估，对成长性股票作价值评估的难点在于对成长性所创造的未来增加值的评估，因而一般都会采用一些简化的评估方法。
与基金经理面对面（3）
简乐： 那您怎么挑成长股呢？
张冰： 选择成长股的要点是企业成长的稳定性和持续性。首先，它必须处在一个不断成长的朝阳行业，或者是一个新的有潜质的业务模式，这能保证它的长期持续成长的市场空间。其次，它必须是行业里的优势公司。在一个成长中的行业，优势的公司往往更容易取得最优势的资源，能够取得超出行业的利润，这是经济发展的一个必然规律。最后，良好的财务状况和财务指标也是非常重要的，它可以检验企业盈利的质量和成长的质量。
此外，我还有一个信条，那就是真正的优质公司，它一定是有利于人类和社会进步的。在国外，有些企业所从事的业务涉及毒品、赌博、杀伤性的武器这些行业，它们也会有高额利润，但是往往被很多机构列在禁止投资范围，这是社会责任感的体现。一些高污染的企业，虽然现在目前和短期内可能效益很好，但是最后一定会遇到很多麻烦，会在整治之列，绝对不可能是长治久安的好企业。
简乐： 要做到〃双低〃，您个人在具体投资实践中会遵循哪些基本原则？
张冰： 我投资的原则主要有两条：一是风险可控，二是收益可测。做投资必然会承担风险，但其风险必须相对于自己是适度的、可以承担和控制的，我们时刻清醒地知道个股和组合的风险在哪里，哪些情况下风险会加大，所以在我的组合里重仓股的比例并不高，为的是保持良好的流动性。当然，每个人的风险偏好是不一样的，但有一个起码的原则……如果你的投资让你不安，让你连觉都睡不好，那就应该做出调整。
关于收益可测的原则，就是对我们所投资的每个公司，其业绩的增长必须是可以预期的，我必须知道，在什么时候，哪些因素会使企业盈利发生变化，这些情况下的盈利变化是可以测算的。对于一些投机性强的题材股，如去年的军工股、新能源类股票，因为不能对其未来的业绩作出预测，我们就没有参与投资，尽管当时显得很被动，但经过时间考验，我们的决策是正确的。
简乐： 您是严格遵循着宏观…资产…行业…公司的逻辑来做投资组合的吗？
张冰： 其实在研究过程中，每个人都会同时用到自上而下和自下而上的研究分析方法。在组合管理的过程中，我认为自上而下的方###更有效一些，尤其是对于管理规模较大的基金，因为单个股票对组合的贡献是非常有限的，把握好大类资产配置和行业配置更容易体现出对组合的超额贡献。由于公司合理的团队组织和行之有效的投资流程给了我一个很好的平台，我的主要精力会放在宏观展望和行业配置上。但同时，研究团队自下而上的研究成果对于我的组合管理也有很大帮助。
简乐： 您的宏观判断包含哪些要素？
张冰： 我的宏观研究是做宏观的指标和政策分析，研究这些指标和政策未来的走向，以及其对资本市场的影响。它主要是用在两个方面，一是大类资产配置，即股票、债券和其他资产的配置比例；二是行业配置。由于宏观指标和政策变化对实体经济的影响，不同的行业会差异很大，其中会隐含着一些行业的投资机会与风险，这是我们进行行业配置的基础。数量分析表明，我的基金组合表现中，行业配置带来了明显的正贡献。
简乐： 您先期执掌另一只基金招商先锋，那个阶段您这种指导思想得到了形成和检验，是么？ 张冰： 是。招商先锋成立之初是2004年6月份，当时是1500点高点。但是还是有一些机会。当时主要是我们的建仓时间把握得很好，6月、7月前两个月仓位都不超过10％，其他的基金同期都比我们高，因为我们确实看到了宏观调控的影响。后面到了8、9月份，我们看好消费品、医药、交通运输等行业，并从中挖掘了一些逆市上涨的好股票。招商先锋基金成立四年以来表现突出，更多的是在大类资产配置和行业配置上的胜利。
与基金经理面对面（4）
简乐： 2007年年初，您做过一个判断，认为本轮牛市尚处于中前期。那么；您认为现在影响A股市场的内部、外部因素发生变化了吗？
张冰： 本轮牛市的基础在于三个因素，一是宏观经济持续增长背景下企业盈利的提升；二是制度变革优化了市场各方的利益趋同机制，包括大小股东之间、股东和管理层之间的利益，公司治理结构得到改善；三是流动性过剩导致的资产价格的重估。目前这三大因素的作用仍然存在。
简乐： 具体到一家公司，一只股票。请您谈谈您的选股要素和流程？
张冰： 在选股方面我们主要是借鉴了外方股东ING系统化的选股经验。
首先是数量化的筛选。我们先运用数量化的模型，从估值、资产质量、利润增长、价值等几个方面进行初选，从几千家上市公司中选出我们重点关注的研究对象。第二步就是对重点上市公司进行评级。我们的股票评级系统运用了一些定性的评估指标，包括公司在行业中的地位，它的竞争力、盈利的质量、业绩的稳定性、产业的壁垒、行业周期等。第三步就是分析该只股票本身的二级市场走势，也就是技术分析，通过技术图形对你的判断作一个验证，同时也对你的买卖时点提供相应的参考。
简乐： 但是现在有人说在中国市场，技术分析已经失灵？
张冰： 没有。以我个人的经验，技术分析在牛市里面还是比较有效的，这一两年来有些人按照技术分析来操作也取得了好的业绩。技术分析实际上是讨论市场的心态，大众投资者的心态。特别是在牛市中，参与者足够多，很多人按照技术图形来买卖，有效性就更强一些。所以技术分析是把握大众心态与市场心理的一个重要工具。当然，基本面分析是最重要的。
简乐： 用基本面分析与技术分析判断一只股票时，各占多少权重？
张冰： 很难量化，我估计基本面分析占80％，技术分析占20％。一般而言，在买卖的时点的把握上，我看技术分析。当然，现在很多人不去看技术图形，如果说不考虑股票短期因素，不考虑成本，也可以取得好的效果。
职业与生活
简乐： 您现在的工作时间是怎样的？
张冰： 我尽量让我的作息时间正常化。我习惯于早睡早起，一般在七点钟之前起床，八点左右到公司吧。下班时间一般都会拖到六七点。有些人能够开夜车，我开夜车时工作效率会比较低，除非有重要的安排，我一般会在晚上十一点以前睡觉，这样第二天上班精神会好些。
简乐： 从1993年到2007年，您在中国股市15年，从研究员到基金经理，您对这份工作还有激情吗？激情点在哪里呢？
张冰： 从1993年到2007年，亲历了1996年的大牛市，2000年网络股从疯狂到泡沫破灭的全过程，亲历了2001～2005年的漫漫熊市，2005年年底起来的新一拨大牛市……股市从它成立之日起，就是以一股股风潮的形式运行的。你永远不知道自己的下一秒是站在一个波峰还是一个浪谷，熊市和牛市都是事后的认定。这也许就是这个市场最吸引人的地方。所以尽管在这个行业工作的时间较长，但不会感到厌倦，因为市场每天都是新的，我们每天都有新的挑战。 有时候工作的激情点还来自于成就感，这主要是来自周围环境的认同，包括公司领导和同事的认同，甚至同事的家人、朋友的认同，渠道、客户交流时获得的认同，还有那些我们也许未曾谋面的基民的认同，他们都是基于一种信任，才把钱交给我来管理，我没道理不去管理好我的基金。
简乐： 您如何看待基金经理这个职业？
张冰： 基金经理的职责是替人理财，这体现了社会分工的结果。基金经理长期生活在一个高度竞争和高风险的市场环境中，每天都处在风口浪尖，排名靠后就可能被淘汰出局，同时我们的工作还有很多制度和监管的限制，一不小心就可能踩线，所以是名副其实的高风险行业。作为基金经理，良好的心理素质是必备的，你只有学会调整心态，才能走得很远。
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与基金经理面对面（5）
简乐： 您做基金经理以来，承受最大压力的是哪次？
张冰： 就是2005年下半年，当时正是熊牛交替的时候，股权分置改革处于前期试点阶段，我们较早对后市持乐观看法，因而采取了较积极的投资策略，但市场仍然维持惯性下跌态势，当时我所管理的招商先锋的业绩排名一路下滑，压力真的很大。而当时公司人事变动，整个投研团队正在变革中，这也在一定程度上影响了我们的投资策略。所以，这也从另外一个方面说明，团队的稳定对于基金的运作至关重要。
简乐： 基金业近两年蓬勃发展，冒出了很多年轻的新一代的基金经理人，您对他们带来的压力有没有感觉？
张冰： 没有压力。我真的希望他们成长得比我好。在公司，我也有培养新人的义务，我觉得他们应该超过我才对。
简乐： 这是您的个人胸襟，还是一个业内规律？
张冰： 从国外情况看来，做基金经理的规律是越老越香，国外的老牌基金经理都有很多年的积累和历练。对于我接手培养的助手和后面的人，既然我们有缘共事，就应该是全力扶持，希望他们踩在我肩膀上成长，希望有新的超越，如果能这样也会带来另外一种成就感。
简乐： 有一个数据，从2006年1月开始统计，到2007年8月，52家基金公司中共有98名基金经理离职，基金经理跳槽也形成了一股〃小风潮〃。这股风潮对您有影响吗？
张冰： 好像这股风潮我赶不上了（笑）。目前没有考虑。私募基金目前的发展环境日益成熟，个人的机会也不少。私募的经营比公募更灵活，个人赚钱当然也多一点。但是钱并不是唯一的标准，更重要的是工作环境和职业追求。我对招商基金的工作环境比较满意，从它创立之初就一直参与其中，也融入了我个人的感情和希望。经过这么多年的磨合，各方面的关系都已经理顺，我相信未来公司和个人都会有一个好的发展前景。
简乐： 您所投身的这个行业就是和钱打交道。您的脑海中有没有与钱有关的特别享受、特别快乐的记忆？
张冰： 可能也有，但是也不能说是很深刻的记忆。我们也有没钱的时候，非常难过的日子，但是这些东西并不妨碍生活的质量和满足感，因为缺钱的状况可以促进你去努力工作，为未来而奋斗。并不是所有的满足和快乐都是钱带来的，反倒一些不快是由钱带来的。钱多到一定程度，烦恼就很多。
简乐： 您的金钱观是什么样的？
张冰： 钱代表的是社会财富，对个人来说，钱又在一定程度上体现了个人价值和成就。在实际生活中，一个人正常的一生所需的花费是有限的，在超过这个限度之后，钱的边际效用是递减的，有时候还有可能成为一种负担。我曾经跟人打过一个比方，钱就像人生旅途中的行李。你出差带着行李，在任何地方都会方便一些，但这些行李必须是适合携带的。如果行李太轻，你就会有一些不方便；如果行李太重，你就会很累，也会增加一些烦恼。
简乐： 您平时的消费方式是怎样的？您会选择稍微奢侈一点的消费品，会注重品牌消费吗？
张冰： 我会从社会平均的取舍和偏好来看，就比如买车，我不会买最好的车，也不会买最差的车，中等程度的。我的消费会和自己的身份、�