1920~1921年，该公司收益锐减，导致普通股价格急转直下，投资者可以在1920年11月轻而易举地以每股21美元的价格认购新发行的股票。也就是说，这时候的转换价格已经从4月份的美元下跌到了21美元，而1921年初该公司的股票价格则跌到美元；与此同时，债券价格始终保持在95美元以上。这一进一出，使得这种调换创造了巨大获利空间。
格雷厄姆总结道，投资者如果希望在上市公司中保持其利益份额，那么只要发现同一家上市公司的可转换高级证券，在内在价值的支持下，以投资性的价格出售，并且这种价格比较接近于转换平价，就应该把股票调换成这种证券。
至于说投资者对这种调换成本的上限允许达到多少，则应根据每个人的主观判断来决定。如果对该公司发展前景充满信心，那么即使付出一些在别人看来得不偿失的代价，也是一种聪明的做法。
【格雷厄姆智慧结晶】
格雷厄姆认为，只要有内在价值做支撑，就应当尽量把同一家上市公司的普通股转换成附权证券。既不会失去既得利益，又能创造更多获利机会，何乐不为呢？
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投资廉价股比高价股回报高（1）
因股票循环出现廉价所产生的市场，说明几乎完全相同的市场水准中有许多独特的廉价股的存在。市场喜欢将山头平成鼷鼠丘，将普通的起伏夸张成较大的盛衰，甚至仅仅因为缺乏兴趣或热情也会迫使价格降到荒谬的低水平。因此，我们观察股票价值是否低估有两个主要来源：①确切的令人失望的结果；②长期被忽视、误解或受冷落。
——本杰明·格雷厄姆
【格雷厄姆投资理念】
格雷厄姆认为，投资者如果想获得比平均水平更高的投资回报，最好要能实现双倍投资价值，为此就必须采取相应的投资策略。
其基本要求是两点：一是它必须经过客观的和有理性的公正分析，表明这种策略是客观有效的；二是它必须和大多数股票投资者或投机者的操作策略有所不同，才可能做到“众人皆醉我独醒”。
格雷厄姆说，他在研究道·琼斯工业平均指数冷门证券价格行为过程中发现，符合上述要求的投资途径一共有3条。它们之间的区别很大，并且每种途径都需要具备不同的知识类型，以及相应的不同气质。其中最重要的一条是，投资廉价股比投资高价股的回报率更高。
他认为，从理论上说，股市中总有一些上市公司的价格会被低估。因为总有一些上市公司发展活力不够，至少是不那么令人满意，从而在投资者心目中失宠，这是股市的一条基本规律。认识并掌握这一规律，有助于循此找到最保守、也最有希望的股票投资获利途径。
从这一点出发，双倍投资价值的发现前提是，要求投资者尤其是进攻型投资者，全神贯注地关注那些不引人注意的股票，其中主要是大公司；当然，如果那些规模较小的上市公司的股价被严重低估，也可以关注。
在这些股票身上，当将来有一天股市下跌时，即使这些股票仍然不被股市所关注，它们所创造的收益和股价增长，也会使投资者保证能达到起码的盈利水平。
例如，通用汽车公司股票1941年的价格还不到30美元，每年的投资获利一直超过4美元，并且还有超过美元的红利分配。可是它的股价在1964年时却只有5美元（折算后），投资这样的股票还有什么风险呢？一旦股价反弹，就能给投资者创造不菲的投资回报。
上面提到要特别关注那些大公司，这又是为什么呢？格雷厄姆认为，究其原因在于这些上市公司相对而言更具有双重优势：
优势之一是它们通常具有雄厚的资本资源和智力资源。一个公司如果拥有这样的基础和实力，在遇到困难和不幸时就容易渡过难关，比较容易恢复到以前曾经有过的辉煌水平。
优势之二是股市对它们业绩方面的任何改善，都会保持某种程度的敏感，即既不会麻木不仁，也不会过度敏感，这对其股价恢复到与其内在价值相符的程度是非常必要的。
格雷厄姆在研究道·琼斯工业平均指数冷门股时，首先假定投资者每年都按照现在或过去年收益的最低价格，选择买入“最便宜”的6种或10种股票；然后在持有1~5年后卖出，以此来进行对比研究。
通过对过去45年的资料研究发现，1917~1933年中进行这样的投资操作并得不到什么投资收益；可是从1933年开始，如此这般操作的投资收益一直非常成功。这一结论也得到其他权威分析机构的纷纷证实。
例如，根据Drexel & pary对1936~1962年26年间的美国股市资料进行研究，其中有18年这些股票的投资业绩要超过道·琼斯工业指数平均水平回报率；7年是持平的；只有1年达不到平均投资回报率。
具体数字表明，投资者如果在1936年将1万美元投资在廉价股票上，1962年将会变成万美元。如果投资在高价股票上，只会变成万美元。而在这期间，如果每次都购买同样数量的道·琼斯30种原始股票，26年后股票价值只有万美元；如果把这1万美元平均投资在道·琼斯30种原始股票上，26年后股票价值将会上升到万美元。
上述研究再次表明，购买廉价股的投资回报率要高于股票指数平均回报率；而购买高价股的投资回报率则低于股票指数平均回报率。
格雷厄姆说，类似于这样的研究结果还有很多很多。例如，S·法兰西斯·尼科尔森通过研究1939~1959年间“全球100种”可信赖的投资股票，每5年改变一次选择，结果同样表明，股价最低的20种股票的投资回报率，要比股价最高的20种股票的投资回报率高出1~3倍。这一研究报告发表在1966年6~7月出版的美国《财政分析》杂志上。
【格雷厄姆智慧结晶】
格雷厄姆认为，要获得更高的投资回报，投资者与其购买高价股，远远不如购买“长期被忽视、误解或受冷落”从而使得价格落到不寻常地步的低价股更实惠。
提高股票价格安全性标准（1）
高品质知名证券的市场价格具有稳定地粘着于发行价格的特点，当一些证券内在价值不断贬损的问题未被分析手段查实之前，这种变化通常难以从市场价格中反映出来。因此，警觉的投资者有机会将这些证券及时转售给那些麻痹大意的冤大头们，后者被这些证券的声誉所迷惑，相对同类证券而言要低一些的价位也吸引他们去购买。这个过程中所存在的任何伦理道德问题在无情的市场看来根本无足挂齿，它只能被认为是一种对聪明人的奖赏和对失察者的惩戒。
——本杰明·格雷厄姆
【格雷厄姆投资理念】
格雷厄姆认为，股票投资很重要的一点是要提高股票价格的安全性标准。而要做到这一点，就必须在该股票的价格已经无法反映其遭到贬损的内在价值之前，就卖给那些麻痹大意的投资者。这样做，为的是自己股票投资的安全，和道德不道德无关。
从具体标准看，唯一的办法是要实现股票的安全边际远远超过所推荐的最低标准的要求。这样，即使在该上市公司收益锐减的情况下，也不至于会造成投资亏损；即使股价大幅度下跌，这时候也会有足够的机会从容地调换股票，把它转手给别的投资者。
他说，举个最简单的例子，如果你购买了通用烤制公司发行的债券，年利率为，而公司收益对该债券利率的比率平均高达20倍。那么在这种情况下，即使该公司的利润下滑到前面所述的保障倍数只有4倍了，你仍然可以把它卖掉，从从容容地换到另一种保障倍数高达8~10倍的债券（当然，其前提是这时候市场上必须有这种债券存在）。
因为要知道，虽然这时候通用烤制公司债券的保障倍数只有4倍，可是仍然会有投资者认为这样的安全边际令人心动；更有投资者会傻乎乎地认为，这样的安全性似乎还不构成任何实质性威胁。
格雷厄姆说，当股市动荡或股市萧条时，这种对安全边际高标准、严要求的投资策略，一再被证明是一种明智之举。不过，你千万不要劝说所有投资者都相信这一点。这不但不可能，而且这样做对你也没什么好处。否则，还有谁去做冤大头呢？
需要提醒注意的是，符合这种高标准、严要求安全边际的证券，在股市中并不多见。并且，这种保障倍数高低与安全边际高低之间也没有必然关系。也就是说，并不是保障倍数越高，这种证券的安全边际就越高。
举个例子来说，如果该债券的年收益是负数，这时候还怎么去计算它的保障倍数呢？在这里，就要用到另一个最关键的指标“内在稳定性”了。
格雷厄姆认为，内在稳定性是衡量某只股票最主要的质的因素。这种稳定性，说穿了就是抗变动性，它的直接结果是形成股价变动的可靠性。
例如，美国通用银行公司1923~1932年间的收入从来就没有低于1932年利息支出的10倍；伍尔沃思公司1924~1933年间的营业利润，一直稳定在每股~美元之间。在这里就可以说，这两只股票具有内在稳定性。投资这样的股票，无论投资风险还是投资获利都会有切实保障。
当然，投资稳定性作为一种质的因素，有时候很难用数值来表示。决定这种稳定性的基础，是上市公司的业务性质，而不是统计数据。
他举例说，1932年的美国股市中有这样两只股票：一只是第一国民商店，这是一家经营杂货的连锁公司；另一只是斯塔贝克公司，这是一家汽车公司。仅仅从统计数字看，两只股票具有许多相似性，例如都是溢价发行；经营业绩也有相似性，都连续8年取得了高于优先股股利支出的收益。可是如果把目光聚焦在两家公司的业务性质上，就更容易看出第一国民商店的内在稳定性更好。
究其原因在于，这种杂货连锁店的经营特点本来就具有相对稳定性，例如它有着比较固定的市场需求、存货周转率较快、地理位置多样化等，只要不实行鲁莽的扩张，经营业绩就不太可能有剧烈波动。
所以说，投资这样的股票会更稳重，投资收益也会更有保障。
【格雷厄姆智慧结晶】
格雷厄姆在这里其实说明了这样一个简单道理：在重量、高度相同的两个物体中，哪个物体的重心更低，它的重心就更稳定。这一点在股票投资中同样适用。
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谨慎对待刚上市的新股（1）
仅仅由于收益诱人而去购买缺乏足够安全性的债券或优先股是不明智的。进攻型投资者应从与防御型投资者相同的基础开始，即在高等级债券和以合理价格购买的高等级普通股之间进行资金分配。
——本杰明·格雷厄姆
【格雷厄姆投资理念】
格雷厄姆认为，投资者如果仅仅因为这只股票的收益诱人就准备“搏一记”，这种做法不明智。
对照格雷厄姆的这一观点，纵观中国股市中有那么多股民想在刚刚上市的新股中淘金，这种做法也是不够谨慎的。
他说，所有投资者都应该留意新股，也就是说，在购买这些新股之前应该仔细调查和非常严格地进行测试，否则你对这样的投资就没把握。
他进一步介绍说：为什么要对新股“仔细调查”和“严格测试”呢？这里有两大原因。一是新股发行上市时总会隐含着一种特别推销术，投资者很容易上当受骗；二是大多数新股总是在“有利的市场条件”下发行上市的，这表明这种新股上市有利于卖方，而不利于买方。
一方面，美国股市中过去的新股发行大多属于高等级债权和优先股，购买对象主要是金融机构。在这种情况下，推销术对新股发行所起的作用就很有限。可是当新股发行范围扩大到二等优先股、普通股后，购买对象主要是散户投资者时，这种推销术就很容易给购买者造成伤害了。
另一方面，新股发行通常是在股市发展具备发行新股的有利条件时进行的，这表明，投资者这时候购买这些新股会付出过高的价格。
这就是为什么新股开盘后股价节节走低的原因，归根到底一句话，它本来就不值这个钱。
格雷厄姆举例说，1945~1946年、1960~1961年美国股市中发行的低等级债权和优先股，购买对象基本上是个人投资者。研究表明，新股发行的推销术对这些购买者的欺骗性很大。
一般来说，如果根据适当的年限对这些上市公司业绩进行评判，好像并发现不出什么问题来。如果假设该公司目前的业绩收入会继续下去、没有严重倒退，它们中的大多数看起来仍然能够保证投资安全。
可是要知道，无论上市公司增发新股还是新的上市公司全发新股，都容易给投资者带来损失和失望。
通常的规律是，在牛市到达中期的某个时候，就会开始发行第一只新股。这种新股的定价毫无吸引力，可是其早期购买者却能创造较大的投资利润空间。接下来，随着股市继续攀升，发行新股的节奏会越来越快，上市公司质量也会不断变差，而且定价会变得越来越过分。
当新股发行中连续出现规模很小并且难以归类的上市公司，它们的发行价格甚至比那些规模中等、历史悠久的上市公司还要略高一些时，就表明牛市已接近尾声了。格雷厄姆说，这是一个“非常可靠”的信号。
毫无疑问，这时候投资新股的风险会很大，在许多情况下，这种投资新股的损失会达到发行价的75％以上。
他说，过去的经验表明，在牛市末期购买的新股大多会下跌到它们的实际价值以下，下跌幅度与该新股发行上市时所高出的程度相对称。
格雷厄姆引用标准·普尔《股票指南》第1页上的一个例子来说明这一点。该案例说，1961年11月，埃特纳·缅因特纳斯公司以每股9美元的价格发行了万股普通股，上市后股价很快上涨到每股15美元。
结果怎么样呢？几个月过去后，这只股票的价格下跌到只有美元，