由于资本结构简单，很容易提高这种实体的信用等级；在法律上，特殊目的实体独立于其设立机构；在财务上，特殊目的实体的资产质量和损益情况都不体现在母公司的财务报表上。因此，当金融市场稳定运行时，设立机构不仅可以收取高额的服务费，还可以获得很高的股本回报率。但是，一旦这类实体面临的市场环境恶化，如滚动融资已经无法进行，资产的价格大幅下跌且难以找到足够的买家，评级机构将被迫调低特殊目的实体的评级……就会造成融资更为困难的恶性循环，母公司将被迫购回低质量的资产，使其出现实在的风险暴露敞口。
事后有资料显示，在次贷危机爆发前，高盛公司旗下的特殊目的实体持有担保债权凭证（CDO）高达189亿美元，雷曼公司旗下的特殊目的实体资产规模为61亿美元，花旗集团和美林证券旗下的特殊目的实体分别拥有3200亿美元和226亿美元。
这些盘踞在财务表格、交易过程、实体运作中的监管黑洞，时刻在背后绽现阴冷的笑容，沉默地等待合适时机，冒出头来搅乱整个体系！
没有监管的管理是最佳的管理吗？
格翁崇拜
〃市场万能主义〃的旗帜下才会产生监管黑洞。
但同时，阴冷的黑洞折射出金融市场激进大胆的行事风格，也侧证了这个时代投资者的放任和狂热。
这种狂热心理，可以说是沿袭格林斯潘时代的一种心理惯性。
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第39节：第三章模式的黄昏（7）
格林斯潘，这位辅佐了四任美国总统的老人，运用其对经济波动非凡的〃占卜力〃，通过炉火纯青的利率手段未雨绸缪，成功熨平了一系列金融危机，以至于有这样的说法：〃谁当美国总统都无所谓，只要格林斯潘还是美联储主席。〃
许多投资者相信，格林斯潘时代的经济稳定而又充满活力，即使在住房按揭贷款风险不断上升时，偿还贷款也不会有问题。经历了1998年对冲基金巨额损失引发的危机、2001年的恐怖袭击和2003年通货紧缩的忧虑后，人们普遍感觉可以承担更大的金融风险。每次金融危机出现后，美联储都会进场帮助投机者解套，把他们救出来，造成了投资者和投机者胆子越来越大。
美联储目前不惜一切的救市，似乎正朝着投机者预期的方向前行。
这种〃格林斯潘主义〃催生了一种民众的〃格翁崇拜〃，也催生了新的〃道德风险〃。有人士认为美联储为激进的投资者提供了免费的保险，人们心底滋生的〃格翁崇拜〃膨胀了财富的野心。
来说说这个人吧。
民众对他存在两种情绪式的印象。
神秘感。就像美国前财政部长奥尼尔说的那样，格林斯潘〃运用英语所有微妙细腻的表达方式，确保只有他和上帝才能明白〃。 因此，以前的他是伟大的经济学家、预言家、〃魔术师〃。
恼怒。
格林斯潘已在掌声中谢幕。但是面对今天的一片狼藉，他那曾经的神秘莫测到底在表达什么？
格林斯潘的权力，来源于美国联邦储备委员会（Federal Reserve System，简称Fed），美联储。美联储负责履行美国的中央银行的职责，这个系统是根据《联邦储备法》由美国国会于1913年成立的。由于美国经济的全球权重，美联储对美国乃至世界经济的影响超过了其他机构。美国华盛顿特区的宪法大道上，美联储总部的白色大理石建筑简朴而庄重。这里邻近著名的华盛顿纪念碑，大楼的一间会议室正是二战期间丘吉尔与罗斯福组成战时委员会并制定同盟国战略的地方。如今，同一个会议室里，每年召开8次会议来调整美国货币的价格。美联储拥有一个十分重要的杠杆，就是调节官方利率水平。当美联储判定经济增长过快时，就提高利率，从而提高货币借贷成本，放慢流通速度，减缓经济增速；反之，美联储则通过降息加速货币自由流通，加快经济活动的速度。
美联储拥有政治上和财政上的独立性。美联储持有大批国债，利息收益一般每年在200亿到300亿美元之间，而它自身的财政预算大约只需每年30亿美元左右。在留下自身运作经费后，美联储差不多将巨额收入的90％左右上缴美国财政部。所以，美联储是唯一不需向国会乞求年度财政经费的政府机构，不必听命于国会。在两次世界大战爆发的非常时刻，为了战争筹款，美联储曾经被迫采取宽松的货币政策；但在平时，它的独立地位是稳固的。1951年，杜鲁门总统期待美联储保持宽松的货币政策，他把美联储公开市场操作委员会的所有成员召集到总统办公室谈话。委员们报以沉默。随后，杜鲁门发表声明宣称美联储将降低利率，没有想到，美联储仍旧报以沉默……总统无法干涉美联储的具体决策。
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第40节：第三章模式的黄昏（8）
从1987年由里根总统提名格林斯潘担任美联储主席，到2006年他任满卸职，19年间，格林斯潘成了〃华尔街的神〃。
当然，权力和他的个人魅力分不开。
美联储领袖拥有敏锐而超前的嗅觉，因为美联储的每一次杠杆调节，都有6到18个月的效应滞后期。在格林斯潘担任美联储主席的19年时间里，美国经济出现了创纪录的长达10年的持续增长期，中间只发生过两次温和的衰退。格林斯潘领导美联储应对了纽约股市大崩盘、亚洲金融危机、科技股泡沫破灭以及〃9·11〃恐怖袭击事件等一系列重大危机。他运用宽松的货币政策使美国股市出现了前所未有的大牛市。
1996年的某个深夜，格林斯潘冗长的演讲中抛出了一个新词汇〃非理性繁荣〃。演讲刚刚结束，诺贝尔奖得主斯蒂格利茨就与他展开了讨论。斯蒂格利茨是当时少数几个真正领会演讲内容的听众之一。他在2003年的回忆录《咆哮的90年代》中写道：〃随后……什么也没发生。〃他追问道：〃格林斯潘究竟做了什么﹖如果他认为股票价格将要失控……如果他担心泡沫会带来更严重的后果……他为什么不继续前进﹖为什么不采取行动﹖〃
这种质问代表了美国相当一部分经济学家的看法：美联储在过去10年所采取的宽松货币政策，使美国出现了家庭储蓄负增长和经常项目赤字创纪录这两大严重的经济问题，将使美国经济在未来的长期发展中付出痛苦的代价。从2000年前后发生的经济大起大落，到后来的由于利率过低而催发的房地产泡沫，主要是格林斯潘的决策失误造成的。
多数经济学家相信美联储在过去多年里的战略是成功的，金融市场可以逐步调整以适应利率的变化。当然，格林斯潘一贯提倡的美联储引以为豪的透明度似乎过多地消除了金融市场中的不确定性，鼓励投资者承担更多的金融风险。
格林斯潘的宽松货币客观上助长了金融自由主义思潮，帮助形成流动性过剩的全球格局，让美国式消费模式更加勇敢，同时暗示了市场这只无形的手的万能地位。
某种意义上，为次贷危机提供了突然发力的经济大环境。像投行这类金融机构，在格林斯潘含混的语言表达中，变得更加大胆而任性；为人诟病的对冲基金也如鱼得水，活得滋润而顽皮。
野孩子不应是替罪羊
对冲基金是毒瘤？是野孩子？是祸首？
每逢金融危机，都有关于对冲基金的争论。
由于对冲基金主要来源于美国，又主要冲击国际金融市场，所以，美国政府对对冲基金一度颇为包庇纵容。比如1998年，面对对冲基金对港元和港股的冲击，香港政府动用政府土地基金对抗对冲基金，还曾经遭到美国朝野的一致谴责。然而；这一轮对冲基金瞄准了美国本土。情急之下，美国政府也不得不放弃过去曾经一再强调的〃市场原则〃，宣布禁止对冲基金做空！
可是这个野孩子，始终保持一贯的坏笑。
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第41节：第三章模式的黄昏（9）
美国次贷危机害这次人不浅，然而有一位与美国财长同姓的基金经理保尔森却从中大赚了一笔，把1。5亿变成了280亿。由于美国房价大跌，2007年他成功下注做空楼市，他管理的基金狂赚150亿美元，年薪因此达到30多亿美元。这可能是华尔街史上最大的一笔个人收入。
2006年初，人们普遍认为，房价决不会在全美国范围内下跌，楼市和住房抵押市场不该有大麻烦。华尔街许多〃大腕〃也持同样论调。但保尔森的独到见解是：房价不可能只涨不跌，不会有永远的牛市。2005年，保尔森就坚定地认为，要尽可能利用这一点，创办专门针对房屋抵押风险的基金。保尔森为新基金筹资1。5亿美元，并于2006年7月开始创建第一只信贷机遇基金。他的投资策略是，买入信贷违约掉期，做空房屋抵押贷款债务。信贷违约掉期是一种新的金融衍生产品，类似保险合同。债权人通过这种合同将债务风险出售，合同价格就是保费。保尔森的基金买入信贷违约掉期合同被投资者定价太低，当次贷违约率上升时，这种〃保费〃就上涨，基金随之增值。2006年底，新开创的信贷机遇基金升值20％。接着，他开创了第二只同类基金。2007年2月7日，一位交易商拿着一条新闻稿跑到保尔森的办公室，美国第二大次级抵押贷款企业新世纪金融公司预报季度亏损。后来，美国第五大投资银行贝尔斯登公司投资次贷的两只对冲基金也垮了。去年一年，保尔森的第一只信贷基金升值590％，第二只基金也升值350％！
只要存在资本市场，这样的故事就会永远发生。
最早的对冲基金由美国人琼斯（Alfred winslow Jone）于1949年创立。
当时琼斯采取了在卖空部分股票的同时买入部分股票的投资策略，这样，部分市场波动风险得到了对冲（hedge）。这也是对冲基金一词的由来。目前，对冲基金主要是指以合伙制建立的、灵活采取买入（Long）和卖空（short）策略，积极管理、运作公开市场的资产组合。不同于传统投资和共同基金以固定管理费为主，对冲基金收费由固定管理费和业绩费两部分组成。
经过50多年的发展，尤其是2000年以来，股票市场低迷、债券市场的低收益环境以及大量投资人才的加入促进了对冲基金的快速发展。截至2006年底，全球对冲基金数量达到9000家，管理资产规模达到1。9万亿美元，大约占全球投资资产的2％。特别是在一些相对复杂的领域，如抵押贷款支持证券、资产支持证券和抵押债务证券交易，对冲基金通过大量的短线交易和杠杆寻求短期收益。
可以认为，对冲基金的主要运作特点是：
一、黑箱操作，投资策略高度保密。
二、高度杠杆操作。一般情况下，基金运作的财务杠杆倍数为3…4倍，最高可达几十，几百倍。在高度财务杠杆的作用下，如果基金经理预测准确，则基金能够获取极大的回报，一旦失误，也会成倍地放大损失的数额。
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第42节：第三章模式的黄昏（10）
三、主要投资于金融衍生市场，专门从事各种买空卖空交易。
四、操作手法多样，更多地呈现全球化特征。
中国现阶段尚不存在这样意义上的对冲基金，但在欧美发展势头如此迅猛，或许是对冲基金这个野孩子更符合资本的本性。
利用杠杆交易是这个野孩子的天生野性特征之一。对冲基金为追求高回报而大量运用杠杆工具，使用不多的本金撬动几倍甚至几十倍几百倍的资产。对冲基金大量购买次级房贷支持的MBS及其衍生品，并在评级机构的〃配合〃下，成功地说服银行接受这些证券作为抵押品来融资，以扩大杠杆。以贝尔斯登旗下破产的两支对冲基金为例，贝尔斯登在这两只基金上的投资不过4000万美元，但基金从客户筹集的资金则超过了5亿美元。利用财务杠杆，两只基金举债90亿美元，并控制了超过200亿美元的投资，且大多为次级房贷支持的高风险CDO。风险大，收益高，失败了，对冲基金损失的不过是本金，由于风险呈杠杆倍数，其破坏却全面而剧烈。
显然，对冲基金的投资中，风险相对集中了。本来金融衍生产品在一定程度上起到了分散和防范风险的作用，但这些风险渐渐集中到风险偏好较强，几乎不受监管的对冲基金等机构投资者身上。市场出现问题时，对冲基金在投资组合和战略上的趋同，将导致〃羊群效应〃，可以引发股市和其他市场的巨大波动。
目前，对冲基金的总规模在1。9万亿美元左右，平均杠杆率在3～4之间，也就是说，对冲基金控制的资金近8万亿美元，它的举动足以影响总市值约为20万亿美元的美国股市。许多对冲基金具有相近似的证券组合和交易条件，这些机构投资者实质上在相互交易。一家大基金退出，就会牵一发而动全身。例如，评级公司下调次贷衍生产品评级后，部分持有大量次贷衍生产品的对冲基金为弥补次贷亏空，开始抛售持有的股票，就会重击造成股票市场。
对冲基金客观上存在相当的监管难度。从注册地来看，全球大约有55％的对冲基金选择开曼群岛、英属维京群岛以及百慕大等地作为注册地，此类离岸基金管理了全球约2/3的对冲基金资产。在美国注册的对冲基金数量占全球的34％，管理的资产24％；在欧洲注册的对冲基金数量占全球的9％，管理的资产占11％。
同时，欧美等主要工业国家对对冲基金的监管比较宽松。各国在是否加强对对冲基金的监管方面还存在分歧，以德、法为代表的一些欧洲大陆国家强调监管的法律强制性、�
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