纷纷倒闭。接着是华尔街那些大型投资银行的破产，贝尔斯登是第一个，接下来是雷曼兄弟。美林如果不是被出售给美洲银行，也将破产。他们毁灭于一种被称为“隔夜回购融资”（overnight repo financing）的短期贷款。高盛和摩根士丹利接受了美联储的注资，被转型为银行控股公司，纳入了严格的金融监管范围。
影子银行系统的破产潮还在继续，接下来是拥有40000亿美元规模的货币市场基金市场。在雷曼兄弟事件中，人们发现了原被认为是安全的老牌基金Reserve Primary Fund“跌破净值”，也就是原本投入的1美元最后价值低于1美元。投资者陷入恐慌，并疯狂赎回了数十亿美元。为了避免灾难，政府被迫为所有的货币市场基金提供支付担保——同等额度的存款保险。
灾难并没有就此结束。更多的州和地方政府发行的金融工具（ARSs、TOBs、VRDOs等等令人眼花缭乱的证券）相继出现问题。当深陷旋涡的投资银行把利率提上了天（即使对那些资产安全的州和地方政府也是如此），也就等于抽取了最后一根稻草，把这些市场压垮了。
接着，灾难降临到对冲基金头上以隔夜贷款的形式为对冲基金融资的一级市场经纪商在2008年的金融恐慌中蒙受了巨大损失，使对冲基金像商业银行一样遭到挤兑，迫使大量的对冲基金破产，或者为了降低杠杆率以极低的价格甩卖资产。
2008年6月到10月，情况变得更糟，整个影子银行体系遭受了巨大的损失。雷曼兄弟破产，AIG摇摇欲坠，美联储再次推出了大萧条时代的应对策略：作为最后贷款人，为商业银行提供存款保险。尽管如此，雷曼的倒闭和其巨大的冲击效应使得全球信贷和货币市场纷纷出现危机。进出口企业得不到充足的融资，国际贸易快速萎缩。
到了2008年底，金融危机已在世界范围内广为蔓延，而且已经超越了信贷市场，从中国到日本，从爱尔兰到冰岛，各国的实体经济运行都出现问题。美国的诸多问题，比如房地产泡沫、银行的高杠杆率、巨额外汇赤字、币值高估也同样发生在这些国家。尤其是在欧洲，银行在罗马尼亚、匈牙利、乌克兰以及波罗的海国家投放了大量高风险贷款。事实上，那些新兴的世界排名20多位的欧洲国家（前苏联势力范围内）的经济非常脆弱，长期依赖币值的高估和巨额外汇赤字维持经济的繁荣。
没有一个国家在金融危机中幸免。随着美国经济衰退的加剧，中国、日本以及那些高度依赖加工贸易的国家纷纷陷入泥潭，很快像拉脱维亚、迪拜等这些经济状况不同的国家也成为金融危机的牺牲品。随着全球经济的收缩，中国这样的制造业巨人和俄罗斯这样的原材料出口大国也陷入了流动性紧缺的境地。
2008年末，金融危机进一步恶化。那些早已被遗忘的金融危机和长期被嘲笑的有关金融危机的著作有助于理解这次危机的原因。约翰·梅纳德·凯恩斯、约瑟夫·熊彼特（Joseph Schumpeter）、海曼·明斯基（Hyman Minsky）、欧文·费雪甚至卡尔·马克思等的作品，又引起了人们的兴趣。他们的突然重现并不奇怪，因为他们都曾分析过资本主义会带来金融危机的问题。他们的研究动机、方法和结论未必相同，但都曾经受到人们的尊敬。那些拥护放松监管、有效市场和金融创新的经济学家仿佛突然被这些非主流的学者取代了。他们是怎样的一群人？他们告诉过我们什么？
* * *
＇1＇ 一个由苏格兰人格雷格尔·麦格雷格尔（Gregor MacGregor）虚构的国家。格雷格尔·麦格雷格尔曾为南美独立战争而奋斗。1820年回到英格兰后，他声称自己是“Poyais”，一个虚构的国家的酋长，并精心打造了一本旅游指南，描绘了岛上的地理环境以及丰富的自然资源。他的精彩骗术吸引了不少投资者和殖民者前往这个岛国，一群群人受骗上当。甚至最后，他还制订了一部宪法，并将自己定为这个共和国的主人。因欺诈罪被审判后，这位伟大的骗子还在向欧洲贵族销售这个虚无的国家。
＇2＇ 戈登·格克斯，电影《华尔街》中的主角，以毫无廉耻的贪婪著称。——译者注
＇3＇ 全称是Real Estate Mortgage Investment Conduit。——译者注
＇4＇ 这是一项保险政策，保证债券或者其他类型债务发行人可支付所承诺的本金和利息。通过购买这种保险，发行人可以提高债务安全评级，降低必须支付的利率，从而吸引投资者。——译者注
第2章 让危机经济学家们站出来
如果在暴风雨的季节，经济学家们能告诉我们的只是当风暴过去很久以后，海面又会恢复平静，那么他们给自己制定的任务就太简单、太没用了。那些拥护放松监管、有效市场和金融创新的经济学家仿佛突然被一些非主流的学者取代了。他们是怎样的一群人？他们告诉过我们什么？
对于经济的繁荣和萧条，经济学家们给出了各种各样的解释。
有些人认为经济危机是政府干预市场的必然结果，有些人甚至说根本就没有泡沫这回事，他们认为市场是非常有效的，房价几年之内飞涨，然后跌入谷底都是市场对信息的正常反应。
经济学家对于如何应对经济危机的回答也截然不同：
有些人主张政府必须干预，作为最后贷款人为市场提供援助，采取大规模的财政刺激政策以弥补私人需求的下降；有些人则觉得这种方式十分滑稽可笑，认为政府必须严格遵守不干预市场的原则，坚称那么做只会增加危机的负面影响，而且会形成巨额公共债务；还有一些经济学家则正告人们经济危机本身就是一个虚幻的事物，是那些怀疑市场具有高效资源配置能力的人虚构出来的。
这对一般人来说或许难以理解。毕竟，经济学正努力成为一门科学，其分析方法包括方程式、定律、数学模型和其他客观的描述。但在这门科学的背后却是众多相互矛盾的观点，尤其是关于金融危机的解释。19…20世纪时经济学是这样，今天仍是如此。
如果把这些分歧仅仅当做是一般的学术争论，就可能会犯严重的错误。这些分歧在很大程度上决定了对金融危机的处理，影响着中央银行的货币政策和政府的经济刺激计划。约翰·梅纳德·凯恩斯曾经指出：“实干家往往认为人们丝毫不受任何知识分子的影响，而实际上通常都是那些已故的经济学家的忠实奴仆。”在这次危机的应对中，如果我们不明白这些经济概念，就不能理解我们是怎么陷入这种境地的，更重要的是，也不知道我们该如何走出困局。
本章介绍了关于经济危机的不同观点，并力争把它们提炼为一门专门的理论。这是对经济学理论的深入提炼，但路径十分直接：概括那些有用的理论。我们一如既往地奉行实用主义哲学。研究对象既包括凯恩斯和他的忠诚追随者海曼·明斯基，也有其他流派的经济学家，如最著名的行为经济学家之一罗伯特·希勒，“创造性破坏”理论的提出者、伟大的资本主义理论学家约瑟夫·熊彼特，以及一些历史经济学家，从查尔斯·金德尔伯格（Charles Kindleberger）到卡门·莱因哈特（Carmen Reinhart）、肯尼斯·罗格夫（Kenneth Rogoff）。他们不同的思想影响着我们理解经济危机的方式。
市场总有失灵时
危机经济学主要研究市场如何失灵以及为何失灵。与此相反，大多数主流经济学理论都致力于研究市场的良好运行机制。经济学自诞生之初就以此为主要研究对象，从苏格兰思想家亚当·斯密开始便如此。在《国富论》里，他提出了至今仍被奉为神明的“看不见的手”理论：众多经济个体在追逐个人私欲和不同利益的同时，促成了稳定、自我调节的经济体系的产生。个体选择行为看似混乱，背后则暗藏着稳定和秩序。
但是，亚当·斯密并没有认识到资本主义的那些缺陷。这可以理解：和其他早期的经济学家一样，他关注的是资本主义如何强大，而不是为何失败。在接下来的一个世纪里，许多经济学家完善了斯密的理论。大卫·李嘉图（David Ricardo）、让·巴蒂斯特·萨伊（Jean…Baptiste Say）、里昂·瓦尔拉斯（Léon Walras）以及阿尔弗雷德·马歇尔（Alfred Marshall）等一大批经济学家完善了亚当·斯密的观点，并且建立了庞大的数学模型来证明这些观点。如果说19世纪的经济学界有什么共识的话，那就是市场具有基本的自我调节功能，并总能奇迹般地实现均衡。
坚持市场具有稳定功能的信念必然导致一个重要的结论：如果市场具有自我调节功能，且其集体决策机制总是正确的，那么市场上的资产交易价格便总应该是准确合理的。20世纪初的经济学家们尝试着用数学的方法来证明这一理论，其理论基础来自于法国数学家路易斯·巴舍利耶（Louis Bachelier）于1900年完成的《投机理论》（Théorie de la Spéculation）。巴舍利耶在其著作中提出资产价格能够准确地反应所有的市场信息的观点。在他看来，资产价格并不会被低估或者高估，市场总是会完美地体现出其基本价值。事实上，资产价格总是波动，而且常常十分剧烈，但这仅仅是市场对新的信息的理性和自动反应。
虽然巴舍利耶的思想在法国并不太为人所知，但在美国却很流行。在“大萧条”爆发的前夕，普林斯顿大学的经济学家约瑟夫·劳伦斯（Joseph Lawrence）自信地宣称：“在令人鼓舞的证券市场，数以百万的投资者的共识表明，股票价格目前并没有被高估。”劳伦斯显然相信投资者的智慧，质疑任何对此持否定意见的人。
从理论上讲，“大萧条”应当终结了这些谬论，但战后的经济、金融学术界却给这些古老的悖论注入了新的生机。尤其在著名的芝加哥大学经济系，尤金·法玛（Eugene Fama）教授和其他一些自由主义经济政策的拥趸建立了大量精巧复杂的数学模型，旨在证明市场的理性有效。
同样，他们也坚信所有资产的价格总是合理的。换句话说，资产价格不可能被高估或者低估，市场价格就是准确的，不多也不少。这种理论假定，所有的市场信息总是会及时准确地反应到资产的价格上去，任何价格变动都预示着出现了新的信息。因此，预测资产价格是徒劳的。在此基础上产生了“随机漫步”理论：在投资股票时，根本无法战胜市场。按此逻辑，最好的策略是随机选择一些股票，并长期持有，不要考虑市场的波动。
战后，众多拥护这一理论的经济学家也曾发表过一些稍有不同的见解，承认市场有效性会受到各种因素的影响。但总的来说，市场有效和价格反应所有信息这一论点在大多商学院和经济系十分流行。到了20世纪70年代，有效市场理论假说已经成为显学，从芝加哥大学的讲坛传播到世界各地。但是，也并非每个人都同意这一理论。在经济学界流传的一则笑话很好地描述了它在逻辑上的荒谬性：
一位经济学家和朋友沿街散步，看到地上有张百元大钞，朋友要弯腰去捡，经济学家制止了他，“不要糊涂了，如果这张钞票是真的，早有人捡走了。”
这则笑话说明：市场是无效的，那些聪明的投资者总是会赚到很多钱。一些经济学家用严格的统计分析证明了有效市场理论的缺陷，耶鲁大学的经济学家罗伯特·希勒教授就是其中最为著名的一位。早在20世纪80年代初，希勒就证明了股票市场的波动远非有效市场理论所能解释的。到了80年代末，希勒和其他的一些批评者使用大量的证据，证明资产价格很少维持在均衡状态，而是常常大幅波动。有时，投资者对某一资产的过度乐观反应，可能将其价格疯狂拉高；有时，他们对其过度悲观，将其低价甩卖。这些波动是非理性的，是人们的非理性冲动行为。正如希勒所言：“尽管市场并没有完全疯狂，但存在许多噪音，足以对整个市场构成冲击。”
质疑市场的有效性是一回事，而解释市场为何失灵则又是另一回事。新兴的行为经济学和行为金融学致力于研究后者。希勒提到，这一领域的学者建立了“与金融市场有关的人类心理学模型”。近年来，这两个领域吸引了大批经济学家，很多学者通过实时实验来研究投资者对诸如资产泡沫和金融恐慌之类的事件的真实反应。
行为经济学领域的近期研究成果已经揭示了投机泡沫从形成、自我膨胀、最终破灭到大规模冲击经济的不同路径。例如，反馈理论（feedback theory）认为，当投资者看到价格上涨就会蜂拥而上，把价格拉得更高，这样一来，就会吸引更多的投资者，于是泡沫越吹越大。最终，这种反馈机制会使价格远远脱离资产的基础价值，高到不能再高的地步。然后市场突然崩溃，形成“消极泡沫”，价格急剧下跌。这种下跌同样也是非理性的，就像当初暴涨时一样。
行为经济学家已研究出产生这种反馈机制的部分因素——希勒称之为“人类行为的基本变量”。自我归因偏差（biased self…attribution）就是变量之一。
你不可不知的危机名词
自我归因偏差
在投机泡沫中，投资者往往把其不断增长的利润归因于自己的聪明智慧，而不承认其实他们自己也是参与投机泡沫的众多傻瓜中的一员。在偏见、曲解及其他的非理性倾向的共同作用下，就催生了投机泡沫，而且常常还伴随着一些匪夷所思的辩解，比较典型的是他们宣称那些古老的商业规则已不再适用，经济已经迈入了一个新的纪元。
这些对非理性经济行为的研究，揭示了市场并不美好的一面。希勒等人的研究表明，资本主义并不是毫无瑕疵的具有自我调节功能的制度，实际上，它更容易走向“非理性繁荣”和导致无畏的经济波动。换句话说，资本主义经济制度非常之不稳定。
这些观点既新颖，又古老。早在行为经济学家打破有效市场理论的神话之